出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院
作者：大眼樓管/肖恩
繼東鵬控股、蒙拉麗莎、帝歐家居后，名字更加“洋氣”的馬可波羅也在地產(chǎn)建材行業(yè)深度調(diào)整之際，向資本市場(chǎng)伸手“要錢”了。
起初，這是一個(gè)集體企業(yè)改制，市場(chǎng)化改革激發(fā)財(cái)富創(chuàng)造力的故事。但后來(lái)卻逐漸演變成了一個(gè)關(guān)于回款難、壞賬多、關(guān)聯(lián)交易頻發(fā)、接盤實(shí)控人資產(chǎn)的，年邁企業(yè)向市場(chǎng)求助紓困的故事。
關(guān)聯(lián)方既當(dāng)供應(yīng)商又是大客戶
從工商信息上看，馬可波羅成立于2008年，但實(shí)際上如今全力沖刺上市的馬可波羅控股股份有限公司，只不過(guò)是一個(gè)后來(lái)被陸續(xù)填充起來(lái)的年輕平臺(tái)公司。
黃建平等288個(gè)人的創(chuàng)業(yè)故事，還要追溯到小平同志南巡的1992年。近年來(lái)逐漸填充進(jìn)來(lái)的馬可波羅有限、江西唯美、重慶唯美等核心業(yè)務(wù)，主要源自于廣東唯美。
而廣東唯美的前身為設(shè)立于1992年，為東莞市政府開辦的集體所有制企業(yè)。后來(lái)在國(guó)企改革“抓大放小”的政策基調(diào)下，公司完成改制。1999年12月，黃建平等288人繳納了認(rèn)購(gòu)款參與贖買并設(shè)立了廣東唯美。設(shè)立時(shí)廣東唯美由黃建平等 4 人登記為顯名股東，并代持了其余284人的股權(quán)。
自2019年準(zhǔn)備上市后的一系列股權(quán)整合操作，目前的馬可波羅基本囊括了該品牌的主要產(chǎn)業(yè)。但也就是從2019年起，我國(guó)的房地產(chǎn)及上下游逐漸經(jīng)歷著自1998年房改以來(lái)從未有過(guò)的劇烈調(diào)整。
招股書顯示，馬可波羅主要產(chǎn)品是建材瓷磚，擁有“馬可波羅瓷磚”和“唯美L&D陶瓷”兩個(gè)品牌。在廣東東莞、廣東清遠(yuǎn)、江西豐城、重慶榮昌及美國(guó)田納西州建有五個(gè)生產(chǎn)基地。2019年至2021年，馬可波羅的營(yíng)收分別為81.3億元、85.91億元和93.65億元，凈利潤(rùn)分別為16.28億元、15.74億元和16.53億元，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)基本停滯。
實(shí)際上，作為地產(chǎn)后周期的建筑裝飾，在近兩年保交付的基調(diào)下，瓷磚的需求理應(yīng)如我們?cè)诟?jìng)對(duì)蒙娜麗莎身上看到的那樣快速增長(zhǎng)。但馬可波羅卻反而領(lǐng)先于地產(chǎn)銷售提前萎靡，這或反映出公司的業(yè)績(jī)構(gòu)成或與市場(chǎng)存在脫節(jié)的地方---關(guān)聯(lián)交易頻發(fā)。
招股書顯示，2019年至2021年，唯美裝飾和華耐家居基本都位列馬可波羅的前三大客戶行列，2019年占營(yíng)收18.85%，2020年占營(yíng)收14.14%，2021年占營(yíng)收7.1%。而這兩家均是公司的關(guān)聯(lián)企業(yè)，唯美裝飾為黃建平等控制的企業(yè)，華耐家居受同一控制或管理的銷售收入也已合并列示。
值得注意的是，馬可波羅對(duì)唯美裝飾的銷售從2019年的10.72億元減少至2020年的6.48億元，并于2021年突擊斬?cái)嗔瞬少?gòu)關(guān)系。關(guān)聯(lián)客戶的萎靡成為馬可波羅業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)乏力的重要原因之一。
招股書顯示，唯美裝飾2021年的凈資產(chǎn)僅有11.04億元，全年凈虧損兩千多萬(wàn)，這樣一個(gè)企業(yè)是如何有動(dòng)力能在前幾年支出向馬可波羅十多億的采購(gòu)額呢？
此外，唯美裝飾還是馬可波羅的外協(xié)采購(gòu)供應(yīng)商。2019-2021年，馬可波羅從唯美裝飾處外協(xié)采購(gòu)的瓷磚產(chǎn)品分別占比達(dá)到34.44%、39.97%、24.39%。
資料來(lái)源：馬可波羅招股書
但是，即使同樣可以加工銷售瓷磚產(chǎn)品，馬可波羅卻在招股書中描述唯美裝飾的實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)為股權(quán)投資，并認(rèn)為其和公司之間并無(wú)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。
值得一提的是，唯美裝飾與馬可波羅及其子公司之間，不僅存在相互代收代付、資金拆借事宜，還有這廣泛的相互為彼此融資進(jìn)行擔(dān)保的情況。報(bào)告其內(nèi)，唯美裝飾為馬可波羅控股有11起擔(dān)保，而馬可波羅控股反過(guò)來(lái)也為唯美裝飾擔(dān)保了3起。
盡管馬可波羅在2021年盡力歸還相關(guān)的拆解資金，斬?cái)喙?yīng)和銷售關(guān)系，甚至不惜停掉唯美裝飾的相關(guān)業(yè)務(wù)。但這也不能完全撇清兩者之間的關(guān)系以及對(duì)于過(guò)去幾年馬可波羅業(yè)績(jī)的影響，者或?qū)ζ渖鲜挟a(chǎn)生一定的阻礙。
潮水退卻 馬可波羅在裸泳
一方面是關(guān)聯(lián)交易不得不中斷，另一方面是不少大客戶接連爆雷，這令馬可波羅的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)面臨著巨大的挑戰(zhàn)。
2019年到2021年，馬可波羅的前五大客戶囊括了恒大、萬(wàn)科、保利、中海等國(guó)內(nèi)頭部房企，尤其恒大的銷售占比最高。2019-2021年，來(lái)自恒大的銷售收入10.24億元、7.7億元、4.23億元，占營(yíng)業(yè)收入的12.62%、9%、4.42%。非常扎眼的是，除了關(guān)聯(lián)方唯美裝飾和華耐家居，恒大三年給公司貢獻(xiàn)了22億元的銷售收入，都是馬可波羅的第一大客戶。
資料來(lái)源：馬可波羅招股書
報(bào)告期各期末，馬可波羅的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為 19.2億元、21.66億元和22.43億元，占營(yíng)收比從26.92%增長(zhǎng)至30.57%。壞賬準(zhǔn)備計(jì)提的速度明顯加快，2020年新增月4千萬(wàn)元壞賬準(zhǔn)備，而2021年則飆升至3.1億元。
非常不幸運(yùn)的是，過(guò)去一年暴雷的主要頭部房企，馬可波羅是一個(gè)沒(méi)有落下。恒大、融創(chuàng)、陽(yáng)光城、世茂、藍(lán)光、富力、華夏幸福，這些地產(chǎn)客戶高比例壞賬拖累。
資料來(lái)源：馬可波羅招股書
眾所周知，恒大高歌猛進(jìn)的幾年很少支付現(xiàn)金，而是大量使用商票，不少房企也有類似占用上游供應(yīng)商資金的操作。報(bào)告期末，馬可波羅的營(yíng)收票據(jù)壞賬準(zhǔn)備分別為1.31億元、3.81億元及1.97億元。
去年下半年以來(lái)房地產(chǎn)行業(yè)劇烈調(diào)整，克而瑞數(shù)據(jù)顯示，今年1-4月，百?gòu)?qiáng)房企累計(jì)業(yè)績(jī)規(guī)模同比大幅降低50.2%，且一季度以來(lái)降幅呈擴(kuò)大趨勢(shì)，5月受疫情嚴(yán)重化影響數(shù)據(jù)或更加悲觀。在大環(huán)境普遍悲觀、房企流動(dòng)性緊張的情況下，馬可波羅賬面的二十多億的應(yīng)收，或仍有減值風(fēng)險(xiǎn)。
此外，馬可波羅自己的流動(dòng)性也同樣不容樂(lè)觀，截止去年底，公司的短期債務(wù)27億元，而賬面全部的貨幣資金也就27億元。若考慮今年上半年的市場(chǎng)情況，流動(dòng)性大概率將進(jìn)一步短缺，這或是馬可波羅此時(shí)選擇上市的原因之一。
3.8億接盤實(shí)控人資產(chǎn)如今盈利難
目前，我國(guó)建筑陶瓷行業(yè)企業(yè)眾多、競(jìng)爭(zhēng)激烈。
從整體來(lái)看，我國(guó)建筑陶瓷行業(yè)集中度低，行業(yè)呈現(xiàn)“大市場(chǎng)，小企業(yè)”的競(jìng)爭(zhēng)格局。2020年數(shù)據(jù)顯示，馬可波羅市占率為2.79%，高于東鵬控股的1.97%、蒙娜麗莎的1.55%、帝歐家居的1.62%，居行業(yè)第一位，但行業(yè)的CR4僅7.93%。
此外，隨著房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控的持續(xù)以及環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)不斷趨于嚴(yán)格，未來(lái)我國(guó)建筑陶瓷行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)進(jìn)一步加劇。
不過(guò)，馬可波羅呈現(xiàn)出明顯的老化跡象，總?cè)藬?shù)連續(xù)兩年下滑明，且30歲以上的人數(shù)占比達(dá)到75%，九成以上為大專及以下學(xué)歷。值得注意的是，即使參照2021年考慮新進(jìn)員工、離職員工、退休返聘及其他原因的情況，馬可波羅在2019年和2020年似乎又有很大的社保未能繳全的嫌疑。
資料來(lái)源：馬可波羅招股書
此外，隨著時(shí)間逐漸來(lái)到2021年，馬可波羅似乎有意地全方位提高了“五險(xiǎn)一金”繳納比例，尤其是住房公積金的繳納比例，甚至從2019年9.45%飆升至2021年的99.31%。
處于人力資本密集型的建筑裝飾行業(yè)，對(duì)于人數(shù)連續(xù)減少且老化明顯的馬克波羅來(lái)說(shuō)，依靠關(guān)聯(lián)方的支持，或仍是其在未來(lái)激烈競(jìng)爭(zhēng)中的主要抓手之一。
但黃建平似乎并不那么靠得住，如果說(shuō)唯美裝飾還有嘉興天唯、嘉興易唯、嘉興盈美等員工持股平臺(tái)持股，那么黃老板自己控股的四通股份旗下的廣東東唯則是明明白白地收割了一把馬可波羅。
黃建平控制的另一家上市公司四通股份主營(yíng)業(yè)務(wù)為日用陶瓷設(shè)計(jì)、生產(chǎn)及銷售，主要產(chǎn)品包括餐具、茶具、咖啡具等，馬可波羅主營(yíng)業(yè)務(wù)為建筑用瓷磚。兩者似乎并不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的問(wèn)題，但是在黃建平第一次如果四通股份的2019年，即在四通股份下成立廣東東唯，并在2021年5月將其以3.8億元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給馬可波羅，這筆轉(zhuǎn)讓交易為四通股份貢獻(xiàn)了2732萬(wàn)元的投資收益，占其2021年利潤(rùn)總額的約80%，使其扭虧為盈，避免了連續(xù)兩年虧損被ST的風(fēng)險(xiǎn)。
但這對(duì)于接盤的馬可波羅及大小股東來(lái)說(shuō)，可不是一個(gè)好消息。馬可波羅花了3.8億元收購(gòu)的廣東東唯在2020年的利潤(rùn)僅有2090.46萬(wàn)元，而在交易的2021年則直接淪為虧損847萬(wàn)元。
馬可波羅瓷磚，這本是一個(gè)集體企業(yè)改制，市場(chǎng)化改革激財(cái)富發(fā)創(chuàng)造力的故事。但后來(lái)，在行業(yè)環(huán)境突變、管理層的各種操作之下，卻逐漸演變成了一個(gè)關(guān)于回款難、壞賬多、關(guān)聯(lián)交易頻發(fā)、接盤實(shí)控人資產(chǎn)的，年邁企業(yè)向市場(chǎng)求助紓困的故事。
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